Allocation & Sélection

Stratégie 2014 : difficile d'être contrariants pour les prudents.

Le second trimestre s'ouvre sur des avis plus prudents de nos stratèges financiers. Les mouvements des marchés de taux et d'actions ont certes marqués les esprits : baisse des actions mi janvier, rebond presque mécanique ensuite, tension sur les taux puis détente. Les décideurs en sont toujours à espérer une évolution en pente douce, si possible positive pour les actions et si possible pas trop négative pour les obligations. Ils se prononcent dans leur grande majorité pour une neutralité bienveillante au sein de leur allocation d'actifs. Les actions ont désormais un niveau de valorisation élevée et les marges de crédit de qualité ou spéculative se sont finalement bien détendues.

La prudence requise a bien entendu des raisons de fonds. D'abord, les attentes de nos stratèges ne se sont pas réalisées. La performance des actions a progressé en territoire négatif une partie du premier trimestre pour finir légèrement positif. Et celle des produits obligataires a enregistré une performance positive substantielle, avec une palme pour les fonds d'emprunts souverains s'illustrant au dessus des fonds de crédits. Ensuite, le rebond de l'activité économique dans le Monde semble marqué dans le meilleur des cas une pause tant en Asie, avec la Chine et le Japon, qu'en Europe et aux Etats Unis. Le changement de modèle de développement de la Chine et dans son sillage d'un grand nombre de pays asiatiques devrait aboutir à un niveau de croissance plus bas, les réformes en Europe sont essentielles pour assurer une reprise de la croissance plus auto centrées et plus favorables au économies périphériques. Et les Etats Unis doivent trouver les moyens de reprise sans nouvelles bulles immobilères ou énergétiques. Enfin, les tensions géopolitiques touchant les limites d'influence de la Russie en Europe et la collaboration des instances européennes à ce nouvel équilibre ont fait remonter la prime de risque sur les marchés ( annexion de la Crimée, utilisation du principe de nationalité par la Russie et concentration de troupes aux frontières occidentales de l'Ukraine).

Dans ce contexte de rééquilibrage de leurs anticipations, les choix de réallocation au sein des classes d'actifs sont finalement difficile à mettre en oeuvre. D'abord, en situation de prudence, il est nécessaire de détenir du monétaire. Mais, les rendements court terme sont toujours quasi nuls. A ce titre, nous leur préférons des fonds monétaires dynamiques dont le risque de portefeuille ne dépasse pas 2% et dont la performance fournit un rendement de EONIA +1,5%. Il existe un petit nombre de fonds qui ont su depuis 10 ans fournir ce type de résultats (portefeuille obligataire de faible duration, exposition faible aux actions et bonne diversification des risques de portefeuilles). Il faut donc pour cela prendre le risque d'une perte court terme de l'ordre de 1% en cas de tension des taux directeur ... Ensuite, dans l'obligataire, compte tenu de la déflation en cours de construction, il serait souhaitable de faire une place aux fonds souverains. La décision n'est pas aisée, tant les taux sont bas et le risque de perte assez fort de nos jours. Mais la situation déflationiste actuelle pourrait contribuer au maitien d'une dernière tendance baissière (souvenons nous du Japon dans les années 90, de la défiance du public vis à vis de leurs banques et de l'absence de réformes structuelles). Enfin, concernant les actions, clairement, si nous faisons le pari d'une reprise en pente douce, l'Europe constituera une excellente source de rendement, toujours avec une préférence pour la zone euroe et le royaume Uni. Il faudra savoir continuer à réduire les fonds actions américains et à maintenir les fonds Asie sous observation. Là encore, il n'est pas simple de réduire la zone géographique dont la croissance repart, de se priver encore pour quelques temps de la zone la plus prometteuse et de se concentrer sur notre vieux continent en panne de réformes de structures.

Il est vrai que l'approche contrariante finalement ne convient pas forcément aux prudents. A eux de prendre ces risques. A mon sens, ils devraient en être satisfaits d'ici l'été.

Jean Christophe Cotta

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Stratégie 2014 : Prudence dans notre maintien de cap.

Pour la deuxième année consécutive, le portefeuille modèle (profil équilibré) enregistre une performance à deux chiffres, soit 10,4% avec un risque de portefeuille de 6,1%. Ce résultat est deux fois supérieur à l'objectif de gestion fixé pour un niveau de risque situé dans la fourchette de 4 à 9%; et, sur 7 ans maintenant, cela permet d'atteindre l'objectif de départ de ce profil de gestion

    De nouveau, la baisse des taux associée à la réduction des marges de crédit ont permis une performance satisfaisante des fonds obligataires crédit sélectionnés ( dans une première partie de l'année pour le crédit de bonne qualité et à partir de l'été pour le crédit à haut rendement).

    Pour les actions, les meilleures perspectives de croissance pour 2014 sans inflation ont suscité un placement en anticipation d'événementsdès l'été 2013; plus particulièrement pour les gestions actions américaines et les gestions européennes. Les marchés émergents et l'Asie, à l'exception du Japon ont marqué le pas, du fait de la sortie des capitaux enclenchées par la prévision de fin de la politique d'aisance américaine dès le mois de mai. De fait, au second semestre 2013, la progression des valorisations à bénéfices constants ou en baisse indiquent que les investisseurs attendent des hausses de bénéfices de plus de 15%, pour confirmer leurs attentes. ce qui semble possible aux analystes. Parmi les fonds qui ont attiré notre attention, nous trouvons les deux fonds de Fourpoints qui terminent l'année en ayant mieux réagi depuis le mois d'octobre à un marché plus volatile aux Etats Unis et BGF european growth qui confirme la solidité de son process de gestion. Par ailleurs tous les fonds obligataires (M&G, Fidelity et Quilvest) à haut rendement s'illustrent positivement.

Pour 2014, l'environnement sera certes plus difficile et ce d'autant que la hausse des taux américains est désormais enclenchée, avec une perspective de relèvement des taux sur les neuf prochains mois soutenu par des statistiques qui attestent de la reprise économique outre atlantique. De fait, la politique monétaire passée a permis à la FED de maintenir les taux largement au dessous du rythme de croissance nominale.

    Nous devrions ainsi voir les taux souverains américains rattraper au moins  1,4%, (soit 4,4% pour un emprunt souverain américain à 10 ans). Pour l'Europe, si l'on tient compte du mouvement précédent, les taux souverains de la zone euro seraient à leur niveau (avec une croissance réelle en hausse de 1% et une inflation de l'ordre de 0,5% pour 2014).Mais, ils devraient toutefois subir une hausse en contagion d'environ 50% de la hausse des taux américains, qui pourraient ralentir la reprise économique si la BCE ne trouvait pas un moyen de neutraliser son effet par la reprise du LTRO ou des taux de dépôts négatifs. Du coté du crédit, nous devrions avoir une baisse des marges de crédits du fait de l'amélioration des perspectives actions.Seule source d'appréciation au sein des placements obligataires.

Point positif, les actions sont attendues en progression sur 2014, dès lors que les banques centrales sauront gérer la réduction de la liquidité internationale. Les analystes tablent sur une progression des bénéfices de l'ordre de 8 à 15%, et d'une valorisation des PE restant élevée du fait de la faiblesse du niveau des taux (même plus haut au cours de l'année).

Si l'on se livre à l'exercice toujours sensible des scénarios d'évolution, les perspectives de performance serait cette année de l'ordre de 3,0% pour l'année (contre 6%), avec un risque de voir la volatilité des portefeuilles doubler à 10%. Comme pour les grandes années de fortes amplitudes, les scénarios extremes permetraient d'atteindre 15% de performance si les marchés financiers vont dans le bon sens mais aussi 16% de perte, en cas de consolidation.

Les risques de portefeuille 2014 seront de différents ordres :

    1. Le timing d'abord, je ne pense pas qu'il faille être totalement exposé en début d'année. Je crains que le premier trimestre ne soit fortement heurtée par la mise en place de la réduction des interventions de la FED et la tendance haussière des taux à long terme. Et d'autre part, je pense que le crédit est désormais cher. Il a fait l'objet déjà depuis la mi-décembre d'un rally avec des niveaux (que nous considérions plausible pour la fin du premier semestre) : 78 BP pour du crédit de qualité (nous attendions 60 BP pour la fin 2014) ; et 268 BP pour le haut rendement que nous attendions fin 2014 à 225BP. Les actions  ont un potentiel de hausse limité à court terme du fait des niveaux déja atteint. Il faudra patienter un trimestre au moins pour avoir la confirmation de la progression des bénéfices...

    2. Ensuite,  l'amplitude de hausse des taux d'intéret aura du mal à être maitrisée. Elle ne dépend pas uniquement de la politique monétariste des banques centrales mais aussi des retraits de capitaux (épargne de précaution, investissements à effectuer, reprise de la consommation) nécessaire pour financer la reprise de la croissance économique des pays du G7. Je m'attends à ce que les opérateurs traditionnels et les hedge funds finissent par amorcer un courant vendeur à un moment durant le semestre.

    3. Enfin, la soudaineté de tout mouvement de baisse comme de hausse exige que le portefeuille soit calibrée en exposition en risques avnt le choc. Actuellement, le portefeuille 42% actions et 48% obligataires a un risque trois supérieur au calibrage de son profil de performance initial (+ ou – 15% contre + ou –5%). En cas de consolidation , comme par le passé durant l'été 2011, une fois la perte enregistrée il faudra plus de dix huit mois pour récupérer ce résultat.

4. Il faudra aussi faire une place aux investissements contrariants cette année. A ce stade, nous étudions d'assez prêt quatre catégories d'actifs et quatre styles de gestion :

Pour les premiers :

• Les actions Asie

• Le Japon

• Les obligations à taux variable

• Les métaux industriels

Pour les seconds :

• Les actions cycliques

• Les actions values

• Les actions à fort cash low

• Les penny stocks

Nous reviendrons sur ce dernier point très prochainement. Pour le reste, je militerai donc pour une réduction de l'exposition des actions au profit de fonds de profils prudents de l'ordre de 10%. Et par un recentrage sur les valeurs surs du portefeuille actuel.

Jean-Christophe Cotta

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Stratégie d'investissement en juin 2013 : Neutralité quand tu nous tiens !!!

Depuis la dernière semaine de mai, les marchés ont perdu une grande partie de leur progression du semestre. Le mouvement de consolidation a même été de très forte ampleur. Les emprunts souverains ont vu leur taux augmenter de plus de 80 BP à 100 BP, la marge des crédits à haut rendement en euros s’est écartée de 366 BP en mai à 478 BP, tandis que celle des crédits de qualité en euros n’a perdu que 40BP en passant de 88BP en mai à 120 BP en juin. La performance du crédit  à haut rendement américain baisse de 3 %, et celle du crédit émergent diminue de 6%.  Faut-il pour autant s’inquiéter d’une inflexion durable des marchés ? Va-t-on finalement subir la forte montée des taux que tout le monde craint depuis plus de deux ans ? Nous ne le pensons pas. A ce stade, nous faisons même le pari d’une remontée des marchés durant l’été après la stabilisation de la semaine dernière. Pour autant, nous ne pouvons exclure un niveau de risque plus important et de nombreuses répliques à la baisse.

L’ampleur de la consolidation impressionne par son ampleur comme par sa rapidité dans le temps. Durant quatre semaines, du 22 mai au 22 juin , la hausse des taux et la baisse des actions ont été conséquentes et couteuses pour les spéculateurs ; sur les marchés actions, nous constatons l’annulation de la hausse de l’année sur les actions européennes, des pertes de 10% sur les actions asiatiques ou sur celles des marchés émergents ; dans ce domaine, les seuls gains se concentrent sur les marchés américains, avec une hausse de + 2%, et sur les actions japonaises, qui ont gagné  20% après avoir perdu 10% sur le mouvement. Les performances obligataires ont aussi été fortement touchées avec des baisses de 1,5% à 2% pour le crédit européen, et allant jusqu’à  9% pour la dette émergente comme pour les crédits à haut rendement internationaux.

Le chiffon rouge finalement agité par Ben Bernanke courant mai a eu un effet sans nul doute plus fort que ce que le président de la FED escomptait, après ses avertissements non écoutés, en janvier, sur les bulles spéculatives en formation. Ce n’est pas la première fois que les déclarations du responsable de cet organisme provoquent un effet contraire à celui escompté. Nous nous rappelons que la célèbre intervention de Greenspan  en décembre 96 afin de calmer les anticipations de marchés trop exubérants avait été prise par les spéculateurs comme une marque d’impuissance de la FED et avait contribué à un emballement à la hausse des marchés. L’objectif de Ben Bernanke était cette fois  de modérer l’accélération à la hausse des marchés déclenchée début avril par la nouvelle politique de la banque du Japon sans qu’aucun élément fondamental tangible ne vienne étayer les attentes des spéculateurs. De fait, après six semaines de forte hausse en avril et mai,  les actions ont corrigé entre 5% et 9% et les produits obligataires, entre 2% et 6%, selon les orientations de gestion. Les spécialistes ont alors évoqué les ajustements de prime de risque…

Nous ne nous rangeons pas derrière les stratèges qui n’hésitent plus à parler d’un point d’inflexion sur le comportement des taux et d’un arrêt de la progression des actions. La première raison en est que le panorama macro-économique reste très sombre : nous n’évitons, ni la récession en Europe, ni le ralentissement des économies asiatiques, le seul aspect positif consistant en un rebond de faible ampleur de l’économie américaine. Cette combinaison milite pour une appréciation du dollar, pour une réduction des taux européens et pour une progression en pente douce des actions. La deuxième raison en est que les banques centrales vont encore rester très actives dans le soutien conjoncturel. Rappelons que l’annonce des interventions de la banque centrale du Japon est intervenue au cours de la semaine de fort décalage des marchés début avril. Leurs activités coordonnées sont une source de soutien puissant des marchés, entraînant, dans le meilleur des cas  une baisse durable des taux courts et des taux longs. Il n’est donc pas question que les banques centrales interrompent la distribution de liquidité bancaire nécessaire à la relance du crédit et à l’atténuation des conséquences du lissage des créances douteuses des banques dans le temps. Une dernière raison pour laquelle nous ne pensons pas assister à une inflexion de tendance tient à la valorisation des produits financiers : la correction passée a fortement réajusté les primes de risques au profit des actifs à risques.

Faut-il dans ce contexte faire des paris marqués ? Nous ne le pensons pas. L’heure nous semble au répit. Dans le domaine de l’allocation d’actifs, nous maintenons notre perception neutre sur toutes les classes d’actifs. Rien n’indique en effet que les marchés vont bouger fortement dans un sens ou un autre. La baisse est coiffée par la liquidité abondante et la hausse par l’absence de progression des profits des entreprises et d’un quelconque signe de redéploiement de l’activité dans les économies du G8. L’optimisme des Américains et le rebond de l’immobilier US ne suffisent pas à déclencher un mouvement. Pour autant, en l’absence de nouveaux événements majeurs, les produits offriront un revenu proche des coupons pour les obligations et proche du taux de dividende pour les actions. Un profil équilibré (50% actions et 50% obligations) devrait rapporter entre 4 et 6% par an pour un risque similaire.

Dans le domaine des gestions, malgré la consolidation des six dernières semaines, les gestions actions priment toujours sur les gestions obligataires ou monétaires. Les principaux styles porteurs sont toujours, pour les actions, la stratégie croissance et les petites capitalisations, pour les obligations, le crédit, si possible à haut rendement, et si possible américain afin de tirer parti du potentiel d’appréciation du dollar.

 Jean-Christophe Cotta

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Achevé de rédiger le 4 juillet.

Stratégie d'investissement 2013 / JC Cotta

Au 5 octobre 2012, notre profil équilibré conseillé enregistre une performance de 11,3% sur un an. Nous avons tout au long de l’année adopté une attitude prudente. Notre préférence s’est maintenue pour le crédit et nous avons décidé de réduire au minimum notre exposition actions. Par solde, une partie du portefeuille est resté investi en monétaire, en attente d'investissement tactique.

Durant l’année, malgré un environnement de marchés très volatil, nous avons bénéficié d’un environnement favorable de taux bas  et de marges de crédit généreuses . Coté actions, le cours de bourse des entreprises cotées a finalement rebondi. Actuellement, du fait de la baisse des rendements des emprunts d’Etat, et de la diminution de ses marges, le crédit rapporte 10% sur un an (soit 30% de plus que nos anticipations), et les actions enregistrent une performance de 24%(soit 100% de plus que nos estimations). Dans le premier cas, le crédit est en ligne avec ses indices ; dans le second, la sélection de gérants actions hors de la zone euro a rapporté au portefeuille de bien meilleurs résultats que les gérants en actions euro.

Pour les douze mois à venir, nous maintenons cette allocation en faisant le pari que les autorités publiques sauront éviter une récession de forte ampleur. Trois raisons motivent ce choix. Il est probable que nous fassions l’expérience durant le premier semestre 2013 d’une baisse plus forte que prévue de la croissance économique d’un grand nombre d’économies dans la monde, du fait de l’assainissement trop brusque des finances publiques.  Nous comptons cependant sur le maintien du cap des banques centrales en matière de distribution de liquidités aux systèmes financiers. Nous ne mésestimons pas non plus le pouvoir des banques dont le rééquilibrage bilancielle finira par induire une distribution de crédits aux créanciers « solvables ». Enfin, nous comptons sur l’effet « consommation sociologique » des agents économiques. La baisse de leur consommation devrait être atténuée par une ponction sur leur épargne long terme si leur revenu courant ne  leur permettait pas de maintenir leur consommation à son niveau actuel.

Certes, nous sommes conscients des limites de nos hypothèses. Plusieurs motifs militent pour un report des investisseurs sur les actions. Les cours de bourse ont un potentiel limité de baisse du  fait de la réduction drastique des positions des institutionnels et particuliers depuis quelques années et d’un niveau de valorisation attractif comparé à celui des obligations privées. Les obligations malgré leurs marges de crédit ont fait une grande partie du chemin en terme de valorisation du fait de la baisse des taux. Et elles seront de plus en plus sensibles à une remontée des taux ou du niveau de l’inflation. Tout le monde a en tête la crise obligataire de 1994 qui provoqua des pertes financières importantes sur les portefeuilles obligataires. A titre d’exemple, au plus fort de la crise, la remontée de 2,5 % des taux avait fait perdre plus de 10% aux porteurs, sans que les coupons de l’époque compensent la moins value.

Pour autant, le pire n’est jamais sûr. Cela fait trois ans que les opérateurs attendent la remontée des taux et le rebond des actions. Pour cela il faudrait que la croissance réelle des économies se reprenne et que l’inflation reste au-dessus de 2%. Nous en sommes loin. Les conjoncturistes envisagent un scénario de cet ordre pour fin 2014 voir 2015. Pour les actions, néammoins, du fait de leur politique de réduction des couts des entreprises, de la réduction de leur levier d’endettement et d’une réduction de leurs effectifs, nous pourrions profiter de la croissance des bénéfices sur l’année.

Cela dit, la performance 2013 du profil conseillé pourrait être moitié moindre qu’en 2012. Malgré les marges de crédit et une hypothèse de stabilité des emprunts d’Etat, les portefeuilles d'obligations privées pourraient atteindre 4% de performance lorsque les actions seraient à même de dégager du 8%.

Jean-Christophe Cotta

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La gestion diversifiée en 2011

La gestion diversifiée a souffert en 2011. Si l'on en juge par la performance de tous les gérants qui s'en réclament, la performance moyenne atteint - 7 % pour un risque de portefeuille associée de 12.5 %. Ce résultat masque une forte disparité. La grande majorité des gérants affiche des pertes négatives allant jusqu'à -35%. Et le risque de portefeuille associé évolue à un niveau de même ampleur. Malgré tout , un très petit nombre de gérants affiche une performance positive dont le maximum atteint péniblement 5-7%.

Trois raisons principales expliquent ce résultat. D'abord, les gérants ont abordé l'année plutôt optimistes sur le potentiel de résistances des marchés aux difficultés lièes à la gestion de la crise. Ensuite, de manière consensuelle, ils ont souvent concentré leur intérêt dans la zone Euro, du fait de sa contre performance en 2010 et n'ont anticipé ni le retournement américain, ni le ralentissement des pays asiatiques et émergents. Enfin, ils ont subi la forte baisse des dix jours de juillet-aout en étant exposés. Seules les gestions déjà sur leur garde en début d'année ont réduit les pertes.

Va-t-on pour autant assister à une désaffection pour ce type de gestion, en sympathie avec les rachats nets du monétaire, des taux ou des actions? ou pourrait-on plutôt constater dans les années prochaines un regain d'intérêt pour cette catégorie de gestion sous sa forme traditionnelle ou sous une autre plus "réactive" ? Après tout, la gestion diversifiée a bien des qualités. Elle adapte son exposition aux risques aux conditions des marchés et ajuste ses positions en fonction des performances constatées. Sous sa forme flexible, elle peut même aller jusqu'à faire varier son exposition en actions taux ou monétaires de 0 à 100%.

Je suis de ceux qui pensent depuis bien longtemps, que  le type de gestion diversifiée traditionnelle a un avenir dans la configuration actuelle de nos marchés financiers.

    Tout d'abord, parce que la gestion diversifiée offre une discipline de gestion dans la durée. Elle permet de s'adapter aux changements de la conjoncture boursière durant un semestre ou deux, et de maintenir le cap sur un horizon d'investissement beaucoup plus long.

    Ensuite, parce que son organisation en interne des sociétés de gestion exige d'obtenir la confirmation formelle des principaux aménagements de portefeuille par l'ensemble des décideurs de manière régulière.

    Enfin , pour en avoir fait plusieurs l'expérience, ce type de gestion permet de réagir plus efficacement aux variations de la volatilité. Parmi les plus talentueux, nous trouvons les gérants qui ont su réduire leurs expositions actions et emprunts d'Etats afin de mieux maitriser l'enveloppe de risque préalablement défini avec le client.

Si l'on étudie les gestions flexibles, qui par définition ne sont pas contraintes par une exposition maximum ou minimum, la situation est la même mais beaucoup plus sensible, voir délicate.

     Tout d'abord, l'année 2011 aura été une année encore moins favorable que pour la gestion diversifiée classique. Les résultats de gestion sont moins bons et le risque des portefeuilles en moyenne beaucoup plus important. Rappelons en effet à tous les investisseurs intéréssés par ce type de gestion que , par rapport à la gestion classique, l'écart de performance est toujours plus important entre les meilleurs et les moins bons... et que les risques de portefeuille, en cas de coup dur, sont au moins du double d'une gestion classique. Cette dernière bénéficie de la force de rappel de son exposition minimale ou maximale, en cas de mouvements contrariants.  A titre d'exemple, le rebond du mois de janvier a permis des gains substantiels en actions de l'ordre de 10 à 20% et des gains dans l'obligataire crédit de l'ordre de 3 à 5%.

    D'autre part, l'investisseur est confronté, en plus, dans son choix à une difficulté supplémentaire : la sélection d'une technique de gestion. La gestion flexible regroupe au moins trois types de fonds différents : La gestion classique munie d'une couverte variable des principaux risques de marché, la gestion systématique quantitative, ou les fonds influencés par la culture global macro... Force est de constater que dans ces deux derniers domaines, nous ne disposons pas d'un historique suffisant pour faire un véritable choix. Nous privilégions alors les premières car dans un grand nombre de cas, elles ont un historique long et une réputation dans le domaine de la gestion classique. Reste à la gestion quantitative systématique de faire ses preuves dans la distribution à droite de ses performances et à la gestion "global macro" de s'affirmer en France avec l'émergence de bons gérants sur dix ans.

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Jean-Christophe Cotta

Téléchargement Flexible allocation_Feb2012

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Les profils de gestion début février 2012

Le mois de janvier voit progresser les différents profils de gestion de bonne façon : 

• 2,5 % pour les profils prudents (10% Monétaire, 70% Obligataire et 20% Actions),
• 3,5 % pour les profils équilibrés (10% Monétaire, 40% Obligataire et 50% Actions),  
• 4,5% pour les profils dynamiques (10% Monétaire, 70% Obligataire et 20% Actions).

 Du fait d'une aversion au risque en baisse, sur laquelle nous reviendrons, les marchés des actions et les marchés du crédit sont en hausse ainsi d'ailleurs que les marchés des matières premières.

• Les marchés actions ont monté de 5% ce mois ci, avec un contraste entre les bourses des marchés dits avancés qui progressent de 4.4% et les marchés émergents qui ont monté de 10.4%. Parmi les pays qui s'illustrent à la hausse nous trouvons la Grèce +28%, l'Inde 19%, la Turquie 19%, le Brésil 14%, et la Russie +13%. Parmi les secteurs, nous trouvons les matières premières +14%, la finance + 8% et les technologies +7%. Ce sont les petites et moyennes capitalisations qui surperforment à +11% en janvier.
  

• Les marchés du crédit ont augmenté de 2.9% pour les émetteurs de qualité en euro, et de 4.5 % pour le haut rendement en euro. Rappelons que la hausse de la performance des emprunts d'Etat de la zone euro augmente de 1.9%.
  

• Le marché des matières premières progressent fortement : +9% pour le cuivre, +1% pour le pétrole, et +12% pour l'or.
  

• L'euro reprend un peu de terrain : le dollar se déprécie de 2% de 1,26$ à 1,31.

Ce mouvement de janvier est une réaction à une série de bonnes nouvelles issue de meilleures statistiques économiques dans le monde, de la stabilisation financière obtenue par la BCE en Europe et d'un niveau de valorisation des actifs risqués historiquement attractifs. En fait, à la base de ce mouvement, la baisse des taux d'intérêt gouvernementaux illustre le retour de la confiance des investisseurs concernant la volonté des Etats d'assainir leurs finances publiques et l'amélioration des conditions de la liquidité des banques ; la baisse des marges de crédit des entreprises accompagne, et, accentue celle du rendement des emprunts d'Etat du fait de la bonne santé financière de leurs bilans et de la levée de leurs craintes d'accès au crédit (special dedicace au senior Draghi notre nouveau président de la BCE) ; Les actions ont suivi le mouvement en sympathie. 

Certes, à la base de ce mouvement, l'on trouve, l'amélioration des fondamentaux dans le monde : d'abord, les bons chiffres de l'économie américaine, avec l'accroissement de ses créations d'emplois, la distribution du crédit à la consommation, l'activité industrielle, les niveaux de confiance des consommateurs et des producteurs ;  ensuite, la conjoncture des pays émergents est en train de se retourner favorablement ; enfin, en Europe, le pire semble éviter avec un changement de la perception de la conjoncture qui tablerait sur une croissance nulle ou une faible récession.

Faut il pour autant réexposer son portefeuille en classe d'actifs  risqués? C'est tentant mais risqués !!! Rappelons qu'en 2011, ce sont les profils réactifs qui ont subi des pertes deux fois plus importantes que la moyenne des gérants de profils diversifiés.

Et je suis de ceux qui pensent qu'il est préférable de respecter les limites prudentes de chacun des profils de gestion, à ce stade. En effet, le principal risque serait de rééquilibrer les portefeuilles trop tôt en faisant l'impasse du ralentissement européen et les différents dossiers sensibles qui pourraient resurgir au sein de la zone euro. Même en faisant l'hypothèse d'une négociation réussie avec la Grèce, il faudra ensuite faire attention à l'accroissement des déficits publics de la zone euro. Ces derniers vont avoir du mal à baisser en période de ralentissement ; De plus, l'amélioration de la liquidité bancaire est une condition nécessaire mais pas suffisante au rebond de l'activité. Il faudra attendre le redémarrage de la distribution de crédit au sein du G7, au moins. Enfin, malgré les bons chiffres de l'économie américaine, les limites de son rebond pourrait être atteint plus rapidement, l'épargne domestique baisse de nouveau, le déficit public est trois fois élevé qu'en Europe, et le déficit externe reste très élevé. 

Dans ce contexte, les allocataires les plus hardis se laisseront tentés par les actions américaines, par les actions émergentes, et les matières premières. Pour les taux,ils devraient se porter acquéreur de crédit IG et aussi de crédit à haut rendement américain et/ou émergents. Pour les devises, le rebond américain milite pour le dollar (du fait du différentiel de taux et de croissance avec la zone euro et de la nouvelle politique de la banque centrale européenne). 

Pour notre part, même si nous étions parmi les premiers à resensibiliser nos portefeuilles en mars 2009, mais, actuellement, nous allons attendre encore un peu avant de prendre ce risque. D'autant que pour ce qui est de notre portefeuille modèle, nous progressons de 3% durant le premier mois avec 30% d'actions, 60% d'obligations et 10% de monétaire pour un portefeuille équilibré. Nous tablons sur la performance du crédit (+3% des fonds obligataires sélectionnés) et la performance des actions hors zone euro (+9% pour le fonds croissance européenn et 7% pour les fonds asie hors Japon et le fonds techno).

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Jean Christophe Cotta

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